跨境市场研究报告

【行业报告】CCSA TC601 大数据技术标准推进委员会 2026年7月 数据库发展研究报告 (2026 年) --深耕关键行业核心，迈向智能原生纪元 版权声明 本报告版权属于CCSA TC601 大数据技术标准推进委 员会，并受法律保护。转载、摘编或利用其它方式使用本报 告文字或者观点的，应注明“来源：CCSA TC601 大数据技 术标准推进委员会”。违反上述声明者，本推委会将追究其 相关法律责任。 编写委员会 本报告的撰写得到了数据库领域多家企业与专家的支持和帮助， 主要参与单位与人员如下。 ❖主要编写单位（排名不分先后）： 中国信息通信研究院、中国移动通信集团有限公司数智事业部、 中国民航信息网络股份有限公司、中国海洋石油集团有限公司、南方 电网数据平台与安全（广东）有限公司、中国工商银行软件开发中心、 北京智网数科技术有限公司、哈尔滨工业大学、北京奥星贝斯科技有 限公司、武汉达梦数据库股份有限公司、金篆信科有限责任公司、天 翼云科技有限公司、中电科金仓（北京）科技股份有限公司、甲骨文 （中国）软件系统有限公司、中兴通讯股份有限公司、天津南大通用 数据技术股份有限公司、腾讯云计算（北京）... 关联标签：数据库 文档页数：89页 | 来源：大数据技术标准推进委员会

【行业报告】请务必阅读正文之后的免责条款部分 政 策 类 政 策 研 究 报 告 证 券 研 究 报 告 政策类 / 2026.07.10 从“赛道选择”到“生态构建”的制度跨越 孙欣欣(分析师) 021-38038562 sunxinxin@gtht.com 登记编号 S0880525010001 董琦(分析师) 021-38674711 dongqi@gtht.com 登记编号 S0880520110001 李明亮(分析师) 021-23185835 limingliang@gtht.com 登记编号 S0880525040001 纪尧(分析师) 021-23185836 jiyao@gtht.com 登记编号 S0880525040003 何韫露(分析师) 021-23185849 heyunlu@gtht.com 登记编号 S0880525110003 相关报告 制度型开放与科技金融新纪元 2026.06.18 制度革新激活科创资本新生态 2026.06.10 美债利率高企的成因、传导与应对 2026.06.06 监管变革、业态升级与两岸金融合作 2026.04.07 开局谋新 质领未来 ... 关联标签：券商研报 文档页数：25页 | 来源：国泰海通证券

【药食同源大健康】请务必阅读正文之后的免责条款部分 股 票 研 究 海 外 公 司 ( 中 国 香 港 ) 证 券 研 究 报 告 股票研究 / 2026.07.10 中式食养龙头，硬实力护航，全渠道发力 五谷磨房(1837) 食品饮料 评级： 增持 当前价格(港元)： 1.73 交易数据 52 周内股价区间(港元) 0.74-1.77 当前股本(百万股) 2,189 当前市值(百万港元) 3,786 相关报告  五谷磨房（1837）首次覆盖报告 姓名 电话 邮箱 登记编号 訾猛(分析师) 021-38676442 zimeng@gtht.com S0880513120002 颜慧菁(分析师) 021-23183952 yanhuijing@gtht.com S0880525040022 张宇轩(分析师) 021-23154172 zhangyuxuan@gtht.com S0880525040039 本报告导读： 公司是中国谷物粉开创者和药食同源领先者，在品牌、产品、渠道、供应链等多维 度竞争力突出。在中式食养行业提速背景下，公司以大单品为牵引，多场景、全渠 道发力，增长动能充沛，长期发展潜力大。 ... 关联标签：券商研报、药食同源、宝草纲目、中式食养、健康食品 文档页数：30页 | 来源：国泰海通证券

【行业报告】汽车行业深度报告 全球通用机器人龙头，争做硬件生态第一流 证券研究报告 投资评级： （ ） 报告日期： 推荐 维持 2026年07月10日 ◼ 分析师：林子健 ◼ SAC编号：S1050523090001 行业深度报告 ——从宇树科技看国内整机及供应链投资机会（一） 2 投资要点 人形机器人赛道的“比亚迪”，先发优势夯实生态护城河，规模效应保证订单放量 作为人形机器人龙头整机厂，2025年宇树人形机器人出货量超5500台，位居全球首位。我们认为，宇树人形机器人行业地位类似于汽车中的 “比亚迪”，其核心优势在于拥有全市场独一份的硬件生态卡位，依靠先发优势构建生态护城河，再将生态优势逐步转变为订单落地放量。 先发优势：宇树凭借四足机器人起家，其四足机器人多年保持全球第一市场份额。随着人形机器人引起行业重视，宇树率先将四足机器人的 关节、电驱、控制算法等成熟方案迁移至人形机器人，打造出全市场第一批可采购的人形机器人。2024年5月，宇树G1以9.9万元的价格上 市 ，成为“十万内、人形、可量产” 同期唯一选择。 生态优势：高校及科研机构是宇树人形机器人第一大应用领域，2023/2024/20... 关联标签：券商研报、机器人、汽车 文档页数：47页 | 来源：华鑫证券

【行业报告】有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明 分红险转型重塑险资配置框架 保险行业投资端系列研究（二） 日期：2026年7月10日 姓 名 张凯烽（证券分析师） 邮 箱 zhangkaifeng@orientsec.com.cn 电 话 13419601003 执业证书编号 S0860526020002 姓 名 何佳航（联系人） 邮 箱 hejiahang@orientsec.com.cn 电 话 17702796825 执业证书编号 S0860126040025 行业研究| 深度报告 非银行金融 行业评级：看好（维持） 国家/地区：中国 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明 核心观点 风险提示 长端利率超预期下行；权益市场大幅波动；分红险销售及结算不及预期；资产负债久期错配风险；监管政策变化风险。 ⚫ 负债端变化是险资配置重构的起点，预定利率下调和分红险转型共同降低刚性成本。2023年以来，... 关联标签：券商研报、保险 文档页数：38页 | 来源：东方证券

【行业报告】请务必阅读正文后的声明及说明 纺织服饰 发布时间：2026-07-10 同步大势 上次评级:同步大势 历史收益率曲线 涨跌幅（%） 1M 3M 12M 绝对收益 -3% -10% -7% 相对收益 -4% -17% -29% 行业数据 成分股数量（只） 134 总市值（亿） 3165 流通市值（亿） 2794 市盈率（倍） 146.90 市净率（倍） 1.73 成分股总营收（亿） 成分股总净利润（亿） 成分股资产负债率（%） 244.99 相关报告 《从亚朵星球的成功看家纺消费新机遇》 --20260627 《睡眠经济驱动新增长，核心玩家发展空间广》 --20260511 证券分析师：刘家薇 执业证书编号：S0550520040001 liujiawei@nesc.cn 证券研究报告 / 行业深度报告 电商代运营:“电商+”模式趋成熟，分化成长 ---电商行业系列深度 报告摘要： 电商代运营行业历经十余年迭代，从渠道替代走向生态重构。电商市场 呈现稳步增长、存量竞争的格局。根据国家统计局，2025 年网民规模已 超过11 亿人，互联网普及率高达80%，增长瓶颈明显，中国网上零售额 达到... 关联标签：券商研报、电商 文档页数：30页 | 来源：东北证券

【行业报告】POP趋势·家居-2027年辣妹市场行业洞察。本文档由蝶动洞察平台收录整理，属于行业报告类别资料，内容专业详实，可供行业研究、投资分析、学术参考等用途。

【行业报告】2026 B2B展会营销实战 白皮书 南京弟齐信息技术有限公司 CONTENT 目录 01 02 03 04 趋势&解读：2026 B2B展会营销正在进入新周期 前言：展会没有失效，失效的是同质化办展、非精 准营销、ROI缺失、长期价值缺失… 展前工作：内容中心打造与个性化邀约 ROI投产分析：让展会的每一分投入都清晰可见 展会GEO：AI搜索时代，注重精准“卡位” 展会内容：告别同质化参展方式+丰富展会内容 08 展会提效：AI Agent：辅助展会营销的得力助手 结尾：未来做好展会，更是做好企业的持续品牌效能 05 06 07 08 iWcZjZeVoYkXoZ6M9R6MoMnNnPtNjMqQsNjMnMnP6MrQpOxNnOqNuOmMwP 01 前言 展会依然有效，失效的是传统参展方式 关联标签：AI大模型、人工智能、会展营销 文档页数：58页 | 来源：MarketUP

【军工行业报告】2026年7月9日 SpaceX：可复用火箭为基，星链现金流拐点已至 ——商业航天系列深度三 行业评级：看好 证券研究报告 分析师 证书编号 邱世梁 S1230520050001 王华君 S1230520080005 周向昉 S1230524090014 张逸辰 研究助理 吴天佑 S1230524010002 汪成 S1230525010005 添加标题 95% 投资摘要 2 一、公司的潜在市场空间远期达28.5万亿美元，其中AI占比93%。 • 公司潜在总市场规模为28.5万亿美元（不含中俄），其中AI占93%。其中①太空业务市场规模3700亿美元；②连接业务市场规模1.6万亿美元（宽带8700亿美元、移动 7400亿美元）；③人工智能市场规模26.5万亿美元（AI基础设施2.4万亿美元、消费者订阅7600亿美元、数字广告6000亿美元、企业应用22.7万亿美元）。 二、太空业务：可复用火箭是SpaceX业务飞轮的基础，星舰有望颠覆成本曲线。 • 猎鹰9号通过一子级及整流罩复用实现发射成本下降。猎鹰9号助推器重复使用可达34次，单次内部成本仅约1600万美元，报价7400万美元，发射... 关联标签：券商研报、军工、商业航天、航天、运载火箭、AI大模型、人工智能 文档页数：62页 | 来源：浙商证券

【行业报告】披露事项及免责声明 请务必阅读本报告披露附录中的重要披露和分析师声明以及免责声明 报告发布机构: 汇丰前海证券有限责任公司 请参阅汇丰前海证券研究网页 https://research.hsbcqh.com.cn 证券研究报告 本报告仅供在中国内地分发。 ◆ 我们看到AI 在工业自动化领域正快速普及，其能为工业自动 化方案带来显著增值 ◆ 鉴于客户转换成本较高，我们认为领先的工业AI 开发企业将 享有先发优势 ◆ 重点推荐汇川技术（维持买入评级）和兆威机电-H（首次覆盖 给予买入评级） 我们看到AI 在工业自动化领域正快速普及，其能为客户带来显著增值。我们认为，过 程工业相比离散工业可获得更多优质数据，因此在初期其对AI 的应用可能更快。然 而，AI 大模型的发展最终有望推动离散工业对机器人的需求增长，AI 赋能的机器人可 提升装配、异常检测及物流等环节的作业效率。我们认为领先的工业AI 开发企业将享 有先发优势，原因在于工业AI 解决方案将在客户端进行技术、数据和业务运营的深度 耦合，对客户而言转换成本较高。 我们重点推荐汇川技术和兆威机电-H。我们认为，汇川技术（维持买入评级和目标... 关联标签：券商研报、AI大模型、人工智能、机器人、自动化 文档页数：30页 | 来源：汇丰前海证券

行业评级：推荐 投资咨询证书号 S0620521120001 025-58519167 sygu@njzq.com.cn 化工行业2026年下半年投资策略：布局景气赛道，加码成 第一部分 行情回顾及供需分析 第二部分 四条投资主线 iW8VmUfUoYjYvW9PdNaQmOmMoMsMkPmMsNkPqQyQaQrQrNvPqQtOxNqRtN 市场表现与估值-估值修复向业绩兑现切换：2026年以来，化工行业周期底部向上趋势已确立，板块指数跑赢大盘，市场交易逻辑正由前期的估值修复，逐步切换至 业绩修复行情。从资金面来看，公募基金对化工板块的持股比例中枢持续抬升，板块整体配置价值仍有进一步提升的空间。 业绩与基本面-量价齐升，供需格局持续优化：业绩表现，受原油价格中枢抬升带动，化工品价差显著扩大。26Q1基础化工、炼化及贸易板块业绩同环比均实现显著 改善。供给端，行业资本开支延续收缩态势，26Q1在建工程与资本支出同比继续下降，前期新建产能陆续投放后，供给端压力逐步缓解。同时，在“反内卷”政策引 导、行业自律推进及“双碳”目标临近的多重作用下，落后产能加速出清，供给端释放积极信号，夯实了行业走出周期底部的基石。需求端，呈现结构性分化特征。 传统下游房地产依然偏弱，汽车市场在政策边际效应递减下有所回调；但家电、纺服需求保持平稳，新材料下游需求旺盛。此外，在全球地缘政治冲突频发的背景下， 中国制造业供应链展现出极强的稳定性，化工品出口动能强劲恢复。库存与价格，行业自25Q3开启补库周期，目前部分子行业补库尚未完成，仍有空间。价格方面， 中国化工品价格指数（CCPI）随油价在3月快速上行后，于6月中旬有所回落，当前价格分位数处于55%的合理区间。至2026年5月，化工各子行业PPI同比增速已全面 转正。 投资主线1：自主可控-半导体材料国产替代加速：受益于行业增长与国产替代双重逻辑，半导体材料板块周期性相对较弱，随国内晶圆产能扩张逐步放量。目前高端 材料国产化率仍低，替代空间广阔。建议关注：鼎龙股份、安集科技、江丰电子、上海新阳、雅克科技、彤程新材、华特气体。 投资主线2：AI算力驱动——芳纶材料量价齐升：芳纶总体需求保持稳健增长。其中，对位芳纶在光缆增强领域呈现量价齐升态势；芳纶纸在高端PCB领域替代玻纤的 进程正加速验证。供给端全球产能高度集中，以泰和新材为首的国产企业正加速突围，有望占据全球主导地位。建议关注：泰和新材、中化国际、民士达、同益中。 投资主线3：供给收缩与需求持续-氟化工景气上行：上游萤石是我国战略性矿产资源，国内储采比低，资源安全需要加强。2024年起三代制冷剂执行配额制，二代制 冷剂配额持续削减，推动制冷剂盈利显著改善。同时，在AI算力需求驱动下，六氟化钨、PTFE、PVDF等高端氟化工材料市场前景广阔。建议关注：金石资源、巨化股 份、昊华科技、三美股份、永和股份。 投资主线4：反内卷与盈利向上-核心龙头白马：在国家“反内卷”政策引导与行业自律行动的推动下，叠加“双碳”节点临近及油价上行带来的产品提价，上半年行 业业绩向好。化工核心资产盈利稳定性强、成长持续性突出，是穿越周期的优选配置。建议关注：宝丰能源、卫星化学、华鲁恒升、万华化学。 风险提示：宏观经济增速低于预期、下游需求疲弱、原材料价格及化工产品价格大幅波动、技术突破风险 1.1 行情回顾：化工周期底部向上，指数跑赢市场 2026年至今（2026年6月15日）申万化工指数上涨9.35%，跑赢同期沪深300指数3.70%。 2026年以来，化工指数经历了两波上下行，3月主要受美伊战争急速下跌，5月预期原油后续下行压制盈利，6月中旬开始反弹主要为国际局势缓 和利好。化工处于周期上行阶段，前期为估值抬升，26Q1-Q2进入业绩兑现期。原料端因战争影响，3月开始原油价格大幅上行带动产品价格向上， 6月中旬开始随地缘缓和快速回调，供给端“反内卷”持续推进，“双碳”约束渐行渐近，后续需求端若能稳步回暖，则周期有望持续上行。 细分子行业来看，2026年至今石油化工、化学原料、化学制品、化学纤维、塑料和橡胶的涨跌幅分别为1.08%、+9.20%、+5.25%、+4.89%、 +30.00%、+3.03%，细分板块股价表现分化明显，今年Q1偏上游石油石化、化学原料板块表现亮眼，Q2开始偏下游的塑料行业一骑绝尘，主要受 下游AI应用带动，上游相关细分材料显著受益。

01 / 56 请务必阅读末页的免责声明 识别风险 价值发现 证券研究报告 | 行业专题研究 | 基础化工 | 2026/06/24 基础化工行业 AI 系列：算力竞赛重塑MLCC 需求曲线，粉体配方与全 链工艺筑就核心壁垒 Chemicals SAC 执证号： S0260521040002 SFC CE.no: BRF275 SAC 执证号： S0260522120001 SFC CE.no: BRT139 SAC 执证号： S0260519070004 SFC CE.no: BPW070 SAC 执证号： S0260522120005 010-59136693 010-59133689 0755-23942150 010-59136685 mengxiangjie@gf.com.cn wukunqi@gf.com.cn wuxr@gf.com.cn qiujingbo@gf.com.cn 请注意，邱净博并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 MLCC 用于电子电路中的电荷储存等，广泛应用于电子、汽车、国防等领域。片式多层陶瓷电容器（MLCC）属于电容器种类之一，主要作用为储 存电荷、交流滤波或旁路、切断或阻止直流、提供调谐及振荡等。陶瓷电容器的应用电压和电容值范围较大，同时兼有工作稳定范围宽、介质损 耗小、体积小等优点，被广泛应用于军事、消费电子等领域。当前全球 MLCC 市场规模稳步扩张，受人工智能发展下AI 服务器用量增长，及汽 车领域新能源动力及智能驾驶渗透率提升，AI 与汽车电子等高端应用成为其核心增长驱动力。 AI 服务器MLCC 需求指数级增长，高端MLCC 产能结构性短缺。需求端，算力需求推动 AI 服务器需求持续旺盛，MLCC 为AI 服务器重要被动 元件，核心作用为电源去耦与旁路滤波。当前电源模块输出功率快速提升，MLCC 用量跟随提升，据Trend Force，一块Nvidia GB200 显卡大约 需要6500 个MLCC，但下一代Rubin 架构MLCC 用量将翻倍达到约12000 个。同时由于空间及热约束下，MLCC 需求向小型化、高容值和更高 可靠性的高性能方向迭代。供给端，高性能MLCC 制造壁垒高，性能升级路线沿“粉体粒径缩小→膜厚减薄→叠层增加→高精度叠层”演进，核心 壁垒在原材料粉体，目前全球份额集中于村田及三星电机（占比达85%），且行业龙头扩产整体有序，中短期供给偏紧。现有高端产能难以满足 需求增长，2026 年3 月起村田、太阳诱电等MLCC 海外厂商密集发布涨价函。 复盘龙头，对生产的深刻理解及对需求的密切跟进，是MLCC 龙头企业穿越周期的核心竞争力。复盘村田等MLCC 巨头，我们认为其掌握以材料 配方及分散技术、薄层化技术及烧制技术为代表的核心技术，是其产品强大竞争力的内涵；基础电子零部件的下游终端产品产量大、快速迭代， 决定了快速发现并响应客户需求将成为企业主要竞争力；这些需要公司持续的研发投入、深入客户产品前期研发。以巨头为启示，我们认为国内 MLCC 厂商需重视制造全产业链垂直整合，尤其粉体技术自主可控；向内高研发投入搭建技术护城河，向外主动把握优质企业并购机遇以实现横 纵扩张；把握新兴领域窗口期，瞄准高增入市领域。 盈利预测和投资建议。（1）重视AI 服务器迭代带来的MLCC 需求爆发。当前算力需求爆发带来MLCC 单机用量成倍数提升、及高端化演进，共 同驱动MLCC 需求量价齐升，而供给方面日韩产能扩张整体有序，产能或难以完全满足快速增加需求，为国内厂商带进入机会；（2）重视核心原 材料陶瓷粉体。MLCC 所用电子陶瓷粉料的微细度、均匀度和可靠性直接决定了下游MLCC 产品的尺寸、电容量和性能的稳定，是高端MLCC 的 核心壁垒。 建议关注细分行业龙头企业，如三环集团、国瓷材料、振华科技、风华高科、火炬电子、鸿远电子、博迁新材、洁美科技、博杰股份。 风险提示。技术与产品研发风险、原材料价格波动风险、下游市场需求不及预期风险等。

敬请参阅最后一页特别声明 本篇报告主要复盘了海上钻井（Offshore drilling）这个行业，从上一轮高景气周期以来行业主要发生的变化，基 于这些变化判断海上钻井未来可能性较大的发展方向。同时这篇报告详细地复盘了Transocean（RIG.N）和Seadrill （SDRL.N）这两家海上钻井行业国际龙头公司的历史，从公司的经营发展以及股价估值的历史复盘，来给我们当前以 及未来投资海上钻井这个行业的国内外相关标的提供借鉴以及参考。 1、供给端：钻井平台建设周期长，多年低景气度带来行业供给收缩。 海上钻井行业上一轮高景气周期在2011-2014 年高油价区间，受高油价带来高钻井需求的刺激，行业处于快速扩张的 阶段，在建钻机数明显增多。但是海上钻井平台本质上是大型船舶，属于重型资产，单台投资造价极高；从开始建造 到正式服役往往需要3-4 年甚至更久的时间，建设周期极长。当15 年油价开始回落时，很多平台才刚建成服役甚至 仍在船厂中建造。新产能的集中涌现以及油价下行带来的钻机需求的走弱，使得供需基本面再度雪上加霜，不少公司 因为在前期高投入的平台无法给公司带来现金流的回报而产生了很大的债务危机，因此被迫清理资产或是破产保护。 在经历了海上钻井行业多年的低谷期，多数公司破产重组、收购并购等行业大洗牌后，当前海上钻井公司对于新建钻 机、扩大规模更加秉持着审慎的态度，2015 年以来全球自升式平台总量增速明显放缓，钻井船及半潜式平台等深水平 台数量多年来持续下降，行业供给端收缩明显。 2、需求端：深水油田产量增速较快带动深水钻探需求快速提升，油气公司资本开支提升。 2016 年以来全球国际油气公司新增开采油气储量下滑严重，维持油气产量的储量逐渐告急，油气公司的勘探重心向周 期短、回报可控的油田项目倾斜；油气公司在近年持续提高资本开支，而较少地考虑油价未来的走势方向。自2023 年 以来，全球原油产量增长主要由巴西、圭亚那、阿根廷等OPEC+以外的国家推动，而产量增长的动力主要来自于各国 深水项目的产量增长；根据EIA 预测，2026 年全球原油产量将增加80 万桶/天，其中巴西、圭亚那和阿根廷的原油供 应增量占40 万桶/天。 3、供需基本面的改善带来海上钻井行业日费持续提升。 由于海上钻井行业供给端收缩，新增钻井平台有限，仍处于消化上一周期产能阶段；同时深水钻探需求快速提升带来 海上钻井平台日费持续提升。钻井船日费率从2022 年12 月的27.9 万美元增长至2026 年4 月的42.1 万美元；半潜 式平台2025 年以来日费率有所提升，从2025 年1 月的22.6 万美元增长至2026 年4 月的29.2 万美元。由于新建钻 机建设周期较长，未来深水钻探需求提升，预计未来钻井日费率将持续提升。 基于海上钻井行业基本面的持续向好，预计未来海上钻井平台的日费率将持续提升，海上钻井行业处于上行周期的可 能性较大。建议关注国内海上钻井龙头公司中海油服。 油气能源价格及油公司资本开支下降风险；地缘政治风险；台风地震等自然灾害风险；海上钻井行业需求不及预期风 险；汇率波动风险。

本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供。在遵守适用的法律法规情况下， 本报告亦可能由中信建投（国际）证券有限公司在香港提供。同时请务必阅读正文之后的免责条款和声明。 证券研究报告·行业深度 新质生产力培育的北京实践 ——区域经济研究系列（二） 本报告以新时代首都发展为统领，立足北京国际科技创新中心建 设全局，聚焦“十五五”规划中战略性新兴产业与未来产业方向， 力图构建北京地区产业全景研究图谱。围绕这一目标，报告深入 剖析了新兴与未来产业发展的共性矛盾，梳理北京产业发展基础 与城市禀赋，并总结北京面向政府服务、上市公司、初创企业、 科研机构和金融机构等各类主体痛点所实施的解决方案。报告旨 在为政府主管部门、招商主体、园区载体及投资机构提供决策支 撑，提炼北京模式的核心特征与可推广经验，为其他区域产业发 展提供首都范例。 本报告聚焦科技金融支撑新质生产力培育，立足北京 “四 个中心” 战略定位，针对科技金融发展中的共性矛盾与北京本 地化挑战，梳理北京市科技金融发展的实施路径与运行成效， 从资源禀赋、机制设计、生态构建三个维度总结可推广经验， 并结合区域竞争态势提出发展展望与投资建议。 北京市科技金融发展思路，不只是传统意义上“抓招商、 上项目、扩产能”的粗放模式，而是立足于首都“四个中心” 战略定位，系统整合其核心优势——顶尖科研资源、雄厚资本 实力、密集的链主企业总部以及丰富的应用场景，从而构建起 一条“从实验室到产业、从技术到市场”的完整转化链条。在 当前阶段，特别是围绕新质生产力的培育，单纯依靠规模扩 张、土地成本竞争或补贴力度已难以有效支撑科技创新。北京 的发展重心更多体现在创新密度的提升、转化效率的优化以及 生态系统完备性的增强上。 当前，地方政府产业培育或存在短期化与同质化倾向，央 企国企场景开放动力有待提高，科创企业在中间试验与早期融 资环节存在断点，高校院所的成果转化效率仍有较大提升空 间，金融机构的长周期服务能力亦亟待加强。 针对上述矛盾与痛点，北京已形成系统性解决方案：在政 府端，通过全域空间统筹布局与千亿级引导基金的杠杆效应， 推动产业集群培育；在央国企端，借助场景清单发布与“揭榜 挂帅”攻关机制，充分释放总部场景势能；在科创企业端，构 建覆盖孵化、中试、产业化的全周期支撑体系；在高校院所 端，通过对接CVC 等产业资本，打通供需两端，破除成果转化 的体制机制障碍；在金融机构端，依托多层次的私募股权生态 与政府引导基金的引导作用，有效拉长投资周期。 风险提示：（1）政策落地不及预期；（2）技术迭代与产 业化不及预期；（3）市场竞争加剧；（4）资本市场不确定 性。 zhaoran@csc.com.cn 021-68801600 SAC 编号:S1440518100009 SFC 编号:BQQ828 lizihaodcq@csc.com.cn 010-56135214 SAC 编号:S1440524070018 SFC 编号:BXU681 发布日期： 2026 年07 月06 日 相关研究报告 26.06.23 【中信建投非银金融】:如何看待当 前时点非银板块的投资机会？ 26.06.22 【中信建投非银金融】: 周报 20260618：陆家嘴论坛成功举办，非 银有望迎来多重催化 26.06.19 【中信建投非银金融】:私募股权投 资市场月报(2026 年5 月) 26.06.17 【中信建投非银金融】:消费金融 ABS 和金融债月报（2026 年5 月） 26.06.14 【中信建投非银金融】: 周报 20260612：中基协主题基金新规落 地，收窄风格漂移空间 2025/6/25 2025/7/25 2025/8/25 2025/9/25 2025/10/25 2025/11/25 2025/12/25 2026/1/25 2026/2/25 2026/3/25 2026/4/25 2026/5/25 2026/6/25 行业深度报告 请务必阅读正文之后的免责条款和声明。

证券研究报告 | 行业深度 | 食品饮料 http://www.stocke.com.cn 请务必阅读正文之后的免责条款部分 报告日期：2026 年07 月03 日 高端化进程进入下半场，渠道变革正当时 ——啤酒行业深度报告 一句话逻辑：啤酒行业进入量稳价升阶段，高端化和非即饮渠道扩容共同促进 行业发展，短期看厄尔尼诺+美加墨世界杯作为催化剂叠加成本优势，板块进入 配置区间。 啤酒行业规模大集中度高，行业进入高端化/多样化阶段 中国啤酒行业市场规模从2019 年6043 亿元增至2024 年7347 亿元，CAGR 为 4.0%，预计未来五年复合增速为4.8%。从增速看，2020 年以来行业增速降至个 位数。量：中国啤酒产量经过20 多年增长，2013 年达高峰5061.54 万千升，随 后进入调整阶段，2020 年后趋于平稳在3500 万千升左右，2026 年1-4 月产量为 1195.7 万千升，同比+2.90%。价：行业吨价从2019 年16049 元/千升增至2024 年20864 元/千升，CAGR 为5.39%，预计2025 年同比增长4.72%至21850 元/千 升。随着高端化推进不断提升，预计价升是未来3-5 年主旋律。行业集中度高， 2025 年CR3/CR5/CR10 为49.4%/65.5%/79.4%，啤酒企业各自具备优势市场。 即饮修复+非即饮增长，即时零售等新兴渠道快速发展 消费量看，即饮渠道与非即饮渠道消费占比大致各半；零售额看，即饮渠道仍占 大头，2025 年占比为63%。随着促消费政策落地以及政策边际变化，啤酒销量 有望进一步修复。渠道重心向非即饮渠道转移，25 年非即饮渠道消费量占比达 53%。非即饮渠道中即时零售渠道快速增长，25 年酒类即时零售市场规模突破 500 亿元，预计未来几年将以50%复合增速持续扩容。各大即时零售平台和酒企 均持续加码酒水板块，成为啤酒增长重要引擎。 高端化进程进入下半场，成本仍处于较低位置 主流价格带上移至6-8 元，次档+高档占比从19 年18%提升至23 年34%，预计 28 年达到47%，展望未来五年8-10 元价格带的中档酒将逐步取代现有的6 元价 格带，高端化发展趋势具有较高的确定性。啤酒高端化进程已经进入下半场，行 业收入和净利率逐步提升。精酿啤酒的快速发展成为新增长极，多元化发展为行 业必经之路。成本看，2026 年主要原材料均在低位，利润弹性有望持续释放。 厄尔尼诺+体育赛事有望拉动旺季动销，估值相对底部区间 2026 年厄尔尼诺正在形成，全国大部地区气温较常年同期偏高，根据历史经验 啤酒具备较强季节性，气温抬升有助于增加啤酒消费，我们预计需求积极，同时 关注旺季天气结构。2026 年夏季美加墨世界杯已经开幕，有望放大消费强度， 啤酒企业积极进行营销布局，有望迎来边际利好。估值看，板块处于相对底部区 间，分红比例维持相对高位，股息率较为可观。 短期看，厄尔尼诺+世界杯催化+成本优势+估值底部，行业配置属性拉升。中长 期看，啤酒行业进入量稳价升阶段，高端化和非即饮渠道扩容是主要趋势和竞争 关键，第二曲线打造也有望打开增长空间。随着后续促消费政策落地以及政策边 际变化，预计Q2 低基数下或迎量/价双超预期。推荐青岛啤酒/燕京啤酒，建议 关注华润啤酒/重庆啤酒/珠江啤酒。 经济复苏不及预期、产业政策风险、终端需求恢复不及预期、消费升级不及预 期、市场需求变化风险、行业竞争加剧、消费税或生产风险、食品安全风险。

面膜市场洞察 2026H1 发布时间：2026.06.30 核心摘要与总结 市场从“量的扩张”转向“质的升级”：面膜大盘连续四年收缩（2022年1298亿→2026年预计633亿），但消 费升级趋势明确，100-300元价格带占比42.6%，高出美妆大盘8.3个百分点。消费者不是不买面膜了，而是更 挑剔、更理性，只为核心价值买单。面部护理膜占近90%，贴片面膜是绝对统治形态，品类边界高度固化。 渠道“一超两强”，品牌“速生速灭”：抖音占面膜线上销售近70%，是品牌的必争之地；淘天和京东各占22% 和8.5%，承压但仍是品牌建立长期壁垒的阵地。品牌三年留存率总榜仅65%，抖音仅50%，TOP20洗牌快。 产品端“双平台双逻辑”彻底分化：抖音TOP20与淘天TOP20仅4个产品重叠，品牌须一平台一策，一盘货打天 下的时代已经结束。 渠道重构、品牌洗牌与消费分级，面膜行业进入“存量分化”新阶段 kY9UiYaZpZnUvW8OcM7NmOoOnPoQiNqQpQlOqQqP7NqRtOvPpNrMMYrMwP https://ww.docer.com CONTENTS 面膜市场概况 渠道与品牌格局 面膜产品力分析 未来方向与展望 面膜市场概况 中国面膜市场概况 规模持续收缩，但降幅收窄：从2022 年1298.1 亿元高点回落至 2025年679.8亿元，2023-2024年经历剧烈下滑，2025年降幅已 收窄至-6.9%，2026年预计进一步稳定在-6.9%左右，进入企稳筑 底阶段。2025年仍保有近680亿元体量，预计2026年维持在630亿 元以上，在护肤细分品类中仍具备战略价值。 面膜市场经历深度调整后降幅收窄 1298.1 1169.6 730.0 679.8 633.1 -9.90% -37.59% -6.90% -6.87% -0.35 -0.25 -0.15 -0.05 200.0 400.0 600.0 800.0 1000.0 1200.0 1400.0 2026E 2022-2026E面膜市场规模 零售额（亿元） 数据说明： 1.数据来源：青眼情报 2.依照《化妆品监督管理条例》的定义，不包含美容仪 3.零售额指的本统计范围下退后销售额 4.统计范围：淘天、京东、快手、抖音、拼多多、视频号、化妆品集合店、百货、商超等 5.数据时间：2022-2025年 增长逻辑切换 ü 价值驱动 ü 精准消费 ü 功效升级 市场不再依赖大盘红利，而是靠产品迭代、渠道效率和用户精细化运营驱动增长。 膜类销售结构 面部膜类“一超独大”：面部护理膜占比高达89.76%，面膜 品类的消费心智仍高度集中于面部护理。“面膜=面部”的认 知极难撼动。 眼膜是第二大品类，但差距悬殊：眼膜以6.74%位居第二，是 面部之外最大的单一品类——消费者“眼周抗老”优先级明确。 但与面部相比差距超13倍。 全身护理膜类仍处萌芽期：手足唇颈足膜合计不足3.5%，渗 透率极低。“分区护理”从面部到全身仍处于市场教育初期， 属于长尾潜力区。 数据来源：青眼情报 统计范围：淘天、京东、抖音 取数时间：2026年1月-6月 面部护理膜, 89.76% 眼膜, 6.74% 鼻膜, 1.47% 手膜, 0.79% 唇膜, 0.59% 颈膜, 0.33% 足膜, 0.32% 2026H1膜类销售分布 其中贴片面膜占 76.22%为主要 面部护理膜品类 面膜vs美妆大盘销售渠道与带货方式对比 • 直播是第一成交场景：面膜与美妆大盘直播占比均约70%，直播电商是美妆个护品类的核心成交场。 • 面膜达人依赖度显著更高：面膜达人推广54.79%，高出美妆大盘7.23个百分点；品牌自营27.08%，低于美妆大盘4.92个百分点。面膜品牌在抖 音的自播能力普遍弱于美妆大盘，更依赖达人分销。 • 视频带货面膜效率更高：面膜视频带货占比12.36%，高出美妆大盘2.68个百分点。面膜的使用效果（敷贴过程、前后对比）天然适合短视频种草。 数据来源：青眼情报 统计范围：抖音 取数范围：2026年1月-6月 27.08% 32.00% 54.79% 47.56% 18.12% 20.44% 2026H1 面膜和美妆的带货方式对比 12.36% 9.68% 69.52% 69.89% 18.12% 20.44% 2026H1 面膜和美妆的销售渠道对比 面膜vs美妆商品价格带分布对比 • 面膜100-300元是绝对核心价格带，占比高出美妆8.3%： 面膜在该价格带集中了42.59%的交易额，消费者愿意为面 膜支付中等偏上的价格，追求看得见的效果。 • 面膜在中低价位段占比更高，体现“ 低决策门槛” 特征： 100元以下合计34.54%，高出美妆5%。

毕马威创见不同·智启未来 kpmg.com/cn 2026年7月 2026年中国银行业调查报告 经济和金融形势回顾及展望 2025年银行业发展回顾及 2026年趋势展望 银行业监管政策重点及观察 03 商业银行财务摘要 新阶段、新机遇——把握中国银行 业发展的关键战略趋势 • 中国银行业AI战略体系变革与治理洞察 • Agent-Native时代的银行业实践案例分享 • 银行业生成式人工智能模型验证 • 商业银行人工智能发展趋势与应用实践 • AI时代商业银行的组织模式与人才变革 • AI时代的人才管理：软实力才是硬底座 • 可信数据空间：趋势、挑战与行动建议 • 对公风控底盘赋能行业专精风控 • 稳进深耕推动金融市场业务高质量发展 • 利率风险管理与套期保值应用 • “五篇大文章”引领银行转型新阶段 • 产业金融发展新趋势和应对 • 数字人民币应用场景与发展趋势展望 • 商业银行零售金融业务模式创新 • 商业银行企业司库业务模式洞察 • 商业银行金融业务出海模式研究 金融业审计主管合伙人 毕马威中国 金融业主管合伙人 毕马威亚太区及中国 2026年是“十五五”规划的开局之年，从“十四五”收官走向“十五五”启航，银行业所 面对的，已不再是简单意义上的周期起伏，而是宏观环境、监管导向、客户需求与技术范式 共同作用下的变革。 回望过去，中国银行业以规模驱动实现了跨越式发展，在全球银行业版图中占据举足轻重的 地位。但我们也清醒地认识到，增长红利的时代已经过去，净息差处于历史低位，平均资本 利润率（ROE）向全社会平均水平回归，行业竞争日益加剧，分化趋势愈发明显。这些变化 不是暂时的波动，而是行业走向成熟的必然规律。然而，增速放缓绝不意味着机遇消失。 “十五五”规划为我们擘画了新的发展蓝图，人口老龄化催生的银发金融、新质生产力驱动 的产业金融、“双碳”目标引领的绿色金融、中国企业全球化布局带来的跨境金融，以及AI 革命和金融基础设施势能释放所蕴含的巨大潜力，都在重塑银行业的需求结构和发展逻辑。 未来的增长，不再是“水涨船高”的普遍增长，而是取决于能否在结构性赛道上建立独特的 优势。 千帆竞发，勇进者胜。银行业唯有坚定高质量发展方向，持续增强专业能力、经营韧性和创 新活力，方能在服务中国式现代化进程中塑造新的竞争优势，在高质量发展的新征程上书写 新篇章。 在宏观环境复杂多变与行业深度转型交织的背景下，风险管理与合规经营是银行业高质量发 展的重要支撑。当前，银行面临的风险图谱正经历深刻变化，除需持续夯实信用、市场及流 动性风险的传统防线外，更须高度警惕低利率周期下的利率风险、数字化转型引发的操作风 险，以及人工智能广泛应用衍生的模型风险与数据安全风险。风险形态的多元化与隐蔽性， 对治理体系提出了更高维度的挑战。 纵观行业全局，中国银行业展现出较强韧性，资产质量总体可控，拨备覆盖率与资本充足率 保持在合理区间。然而，在净息差持续收窄、盈利增长承压的常态下，风险管理亟需突破传 统的“被动防守”范式，向“主动赋能”转型。风控不应仅是业务发展的约束条件，更应深 度融入战略规划、业务流程优化及资源配置决策中，成为驱动稳健经营与价值创造的内生动 力。 面向未来，银行需要从制度、流程、数据和文化多维发力，推动风控体系向前瞻化、专业化、 精细化演进，在创新与审慎之间形成动态平衡。唯有把合规要求转化为治理优势，把风险管 理沉淀为核心能力，银行业才能在不确定性上升的环境中行稳致远。 © 2026 毕马威华振会计师事务所(特殊普通合伙) — 中国合伙制会计师事务所，毕马威企业咨询 (中国) 有限公司— 中国有限责任公司，毕马威会计师事务所— 澳门特别行政区合伙制事 务所，及毕马威会计师事务所— 香港特别行政区合伙制事务所，均是与毕马威国际有限公司(英国私营担保有限公司)相关联的独立成员所全球组织中的成员。版权所有，不得转载。 金融行业研究中心主管合伙人 毕马威中国 银行业主管合伙人 毕马威中国 站在“十五五”开局的新起点上，以大模型、生成式人工智能、智能体应用为代表的新一轮 技术浪潮，正在深刻改变银行业的经营逻辑、服务模式与管理范式。科技已不再只是支撑业 务的后台能力，而正在成为驱动战略转型、重构核心竞争力的关键变量。 当前，银行业科技演进呈现出几个鲜明趋势：从大模型应用向智能体演进，从单点场景赋能 走向端到端流程重塑，从技术部署走向治理先行，从工具升级走向组织与人才体系同步变革。 尤其是在Agent-native实践持续深化的背景下，银行有望加快构建更智能的客户服务、更敏 捷的运营体系和更前瞻的风险管理能力。

移动充电行业深度： 品类升级驱动结构性成长，品牌化打开新空间 行业研究报告·商贸零售 评级：增持（维持） 本文作者： 2026 年 7 月 6 日 证券分析师 S0600520090006 证券分析师 S0600523020005 请务必阅读正文之后的免责声明部分 1. 移动充电行业：行业规模稳增，产品进步带来消费心智升级 2. 数解移动充电的品类升级——结构性机会明确 3. 品牌集中度提升趋势明确：品类升级利好中高端头部品牌 4. 竞争生态拆解：安克全品类品牌溢价 VS 绿联高规格性价比路线 5. 投资建议 6. 风险提示 kY8VkWbYuWmVsVaQ8QaQtRmMsQrPkPrRtMkPrRoR7NmNtOxNtRsMNZpOrN 移动充电类是全球零售规模超两千亿元（2024年）、仍在双位数增长的大赛道，但“成熟”标签掩盖了内部正在发生的结构性变化。 根据 Frost & Sullivan（安 克创新港股招股书引用），2024 年全球移动充电产品零售规模达 2,155 亿元人民币，2024-2029E CAGR 为 10.0%。总量增速温和的表面之下，产品形态、价 格带与品牌格局正在快速改变，中高端产品规模增长和中高端品牌份额提升已经成为趋势。 GaN 功率密度突破与快充协议收敛，正在将移动充电类从“手机附件”推向消费者主动选购的独立品类。 根据充电头网/品牌官网，同档 70W 级别下安克 A2669 相比苹果 A2743 体积仅为 62%、端口 3 vs 1、售价 $50 vs $59，第三方品牌在体积、端口与售价上已显著优于原装适配器。GaN 体积更小、功率更大、发热 更小，Qi2 磁吸/ 自带线的充电宝使得手机补能变得更加方便，这些改进都大幅提升了消费者综合使用体验，移动充电类由此获得了独立选购的品类心智。 充电器端的高端化集中在 60-75W 与多口两条线。 根据 Grand View Research，全球 60-75W 功率段 2024-2030E 市场规模CAGR 达 +9.0%，明显跑赢 30W 以下的 +5.2% 与 75W 以上的 +5.4%，升级集中在"覆盖笔记本快充与多设备同充"的实用档位。多口（2-4 Port）合计 2024-2030E 市场规模CAGR +7.0% 同 样快于整体的 +6.4%，多口对单口的替代是全球性方向。 充电宝端沿自带线、磁吸无线、大功率三条主线升级，国内新派品牌承接主要增量。 根据卖家精灵北美亚马逊渠道数据，充电宝自带线份额由2025Q1的 38.8% 升至2026Q1的48.5%（+9.7pct），磁吸与无线已占 30.9%（2026Q1）。根据久谦中台，国内电商充电宝市场 2022Q3 至 2025Q2 总盘仅增长 41%， 但五大新锐品牌（倍思、小米、酷态科、Anker、绿联）GMV 合计由 179 百万元增至 609 百万元（3.4 倍），贡献了2022Q3至2025Q2总市场新增 GMV 的约 92%；同期老牌罗马仕虽仍居第二但随后已因安全事件份额进一步下降、品胜GMV增长保持停滞，分化趋势明显。产品力升级是增量的驱动力，品牌集中是随 之而来的结果。 与高端化一同发生的，是品牌集中加速。 消费者为更贵、更复杂的产品付费时，天然更倾向于选择品牌。根据久谦中台，国内电商充电宝 CR5（前五大品牌市 占率合计）由 2022Q3 的 36.5% 升至 2025Q2 的 43.3%；五大新锐品牌（聚焦产品升级）市占率合计由 15.8% 升至 38.1%，其中四个已进入 CR5，一个（绿 联）虽未进 CR5 但增速最快。市占率提升最快的品牌同时也是溢价最高的品牌：根据卖家精灵北美亚马逊渠道数据，Anker 充电宝 2026Q1 ASP 同比增长 42% 至 $58.23，相对行业整体均价（$34.80）溢价达 +67%，同期美国亚马逊渠道份额仍居第一。 投资建议：品牌端主线推荐安克创新与绿联科技，供应链端关注奥海科技、英集芯、南芯科技。 安克是全球移动充电类品牌势能与渠道密度最完整的龙头，正 处于 GaN 多口产品升级周期；绿联是国内产品力升级最快的新派品牌之一，海外突破路径清晰。奥海科技、英集芯、南芯科技作为移动充电类核心供应链，受 益于行业高端化带来的量价齐升。 风险提示：行业竞争加剧，上游原材料价格波动，汇率、地缘等跨境经营相关风险。

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 公用事业行业 行业研究 | 深度报告 算电协同：AI 高速发展时代下拥有无限潜力。市场认为算电协同产业发展难以改善 电力资产盈利能力。但我们认为算力高增带来的用电需求弹性空间巨大，有望率先 通过改善区域电力供需格局的形式提升电力资产盈利能力；且远期电力资产的定价 逻辑存在从“成本竞争”到“价值发现”跃迁的可能。 与众不同的信息与逻辑： 行业的量：算力用电总量存在超预期空间；结构上算力枢纽区域供需或率先收紧。 1）市场对于远期算力用电增长空间存在一定分歧。我们通过构建“单Token 推理能 耗×日均Token 调用量×PUE”三维测算模型，在中性情景下测算2030 年中国数据 中心用电量有望达8000 亿千瓦时。进一步分析三大核心变量，其中日均Token 调用 量作为需求侧驱动因子，其增长边界尚未收敛、几乎不存在物理上限，是决定算力 用电弹性的主导变量。这意味着算力用电的长期天花板可能高于当前市场预期，电 力保障能力正成为算力时代的核心竞争变量。2）从供需格局看，全国层面新能源装 机高增足以覆盖算力用电增量，系统性“缺电”风险概率较低；但新增算力向内蒙 古、宁夏、甘肃、贵州等绿电富集区集聚，高确定性用电需求的注入显著改善新能 源弃电困局，使其从“被动弃电”走向“主动匹配”。 行业的价：被低估的电价弹性与未被定价的Token 分成期权。1）市场对于算电协 同项目盈利前景普遍较为悲观。我们认为当下行业痛点是阶段性的，未来随着GPU 价格下行使电力成本权重上升、算力枢纽区域电力供需由松转紧，绿电定价逻辑有 望从“弃电压价”的被动局面向反映资源稀缺性的市场化定价回归。电价中枢上移 将显著释放项目盈利弹性。2）大厂资本开支外溢背景下，掌握优质绿电资源的发电 企业是Capex 外包的天然承接方，兼具项目获取资质与分成谈判筹码。盈利模式有 望从单纯"卖电"向"Token 分成"跃迁，电力运营商的盈利天花板将被系统性打开，估 值逻辑或从传统公用事业属性向成长股切换。 算电协同有望驱动电力资产价值重估。量的维度，算力高增带来庞大用电需求，为 绿电提供稳定且充裕的消纳空间；价的维度，随着电力成本权重上升、算力枢纽电 力供需趋紧，绿电定价或从“弃电压价”向体现资源稀缺性的市场价值回归。远期来 看，其盈利模式可能从传统的“卖电”向“Token 分成”跃迁。电力运营商盈利天花板 与估值中枢有望同步抬升。相关标的： 1）全国性或枢纽节点区域的新能源运营龙头：华电新能(600930，买入)、龙源电 力(001289，买入)、三峡能源(600905，买入)。 2）拥有稳定且低成本的水电资源：长江电力(600900，买入)、川投能源(600674， 买入)。 3）在算电协同中扮演“核心缓冲器”的储能运营企业 ：南网储能(600995，买 入)。 电力市场化改革进度不确定性。行业竞争加剧。AI 需求不及预期。政策推进不及预期。 假设条件变化影响测算结果。 投资建议与投资标的 国家/地区 公用事业行业 报告发布日期 2026 年07 月05 日 执业证书编号：S0860525090003 sunhuixian@orientsec.com.cn 021-63326320 执业证书编号：S0860525110002 sunyixuan@orientsec.com.cn 021-63326320 明确十五五能源发展目标，强化多元电价 体系建设：公用事业行业周报 （2026/6/22~2026/6/26） 2026-06-28 市场等待回归，我们看见重构——天然气 战略溢价下的双重机遇 2026-06-21 用电需求延续高增，新能源出力有所修 （2026/6/15~2026/6/18） 2026-06-21 算电协同：AI 高速发展时代下迸发无穷潜 看好（维持） 公用事业行业深度报告 —— 算电协同：AI高速发展时代下迸发无穷潜力 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 重大投资要素 我们区别于市场的观点 算电协同：AI 高速发展时代下拥有无限潜力。市场认为算电协同产业发展难以改善电力资产盈利 能力。但我们认为算力高增带来的用电需求弹性空间巨大，有望率先通过改善区域电力供需格局 的形式提升电力资产盈利能力；且远期电力资产的定价逻辑存在从“成本竞争”到“价值发现”跃迁的 可能。 与众不同的信息与逻辑： 行业的量：算力用电总量存在超预期空间；结构上算力枢纽区域供需或率先收紧。 1）市场对于远期算力用电增长空间存在一定分歧。

请务必阅读正文之后的免责条款部分 股票研究 / 2026.07.06 掘金百亿级代谢慢病赛道，关注纤维化改善终点 医药制造业 医药制造业《2026 EULAR：免疫重置疗法的全 面爆发》2026.06.15 医药制造业《国内设备招采边际回暖，手术机器 人收费政策多地持续落地》2026.06.11 医药制造业《大药诞生之自免系列三：MNC 密集 布局，自免TCE 有望孵化下一百亿美金大药》 2026.05.13 医药制造业《国内拐点已至，海外持续拓展》 2026.05.11 医药制造业《大药诞生之自免系列二：技术迭代 领跑自免3.0 时代，2026 密集催化迎产业变革》 2026.05.06  MASH 药物行业研究报告 彭娉(分析师) 021-23185619 pengping@gtht.com S0880525040080 余文心(分析师) 021-38676666 yuwenxin@gtht.com S0880525040111 余克清(分析师) 010-56760093 yukeqing@gtht.com S0880525120002 张澄(分析师) 010-58067988 zhangcheng5@gtht.com S0880525040130 本报告导读： Resmetirom 销售的超预期证实了MASH 市场的真实支付能力，我们认为MNC 有 望进一步围绕MASH 资产进行布局，关注具备差异化优势的资产的出海机会。 投资要点： 为什么我们关注MASH 市场？—— 一个患者池非常大，药物审批 路径已经跑通，但是药物渗透率极低的赛道。MASH 是一种严重的 进展性肝脏疾病，与肥胖、II 型糖尿病、心血管疾病等代谢性疾病 密切相关，预计到2034 年全球MASH 患病人数将增长至5.33 亿 人，不及时干预的MASH 患者最终可能进展为肝硬化，是具备明确 疾病负担和干预价值的慢病市场。目前在该领域获批的药物仅有 Resmetirom（THR-β）和Semaglutide（GLP-1R），Resmetirom 是MASH 领域的首药，其在2025 年首个完整的销售年度就达到了9.6 亿美元 的销售额，但截至2026Q1，只有42250 名患者在接受治疗，随着后 续非侵入性检测方法带来的诊断率提升、F4 人群的拓展以及疗效更 好的新药上市，MASH 药物市场渗透率具有很大的提升空间。 为什么MASH 资产非常稀缺？—— 疾病异质性强，单一靶点难以 覆盖病程全貌。MASH 与脂肪酸累积、胰岛素抵抗、免疫信号异常、 炎症细胞、氧化应激、肝星状细胞活化等有关联，过往单靶点的思 路很难同时解决代谢、炎症、纤维化的问题。从临床开发的角度， 临床前研究难度大，动物模型不能等价映射人类疾病，肝穿刺活检 硬终点入组慢、周期长、观察和达成难度高，这些都构成了MASH 药物开发的高壁垒，目前处于开发中后期的管线数量有限。 哪些资产具备差异化竞争优势？—— 纤维化改善终点的优势，给 药便利性的提升，足够好的安全性。Madrigal 围绕Resmetirom 持续 收购GLP-1、小核酸、DGAT2 方向资产，未来联合用药或将成为 MASH 治疗的主流趋势。此外，MASH 作为CVRM 领域的重要延 伸，未来也有望成为MNC 在GLP-1 后时代的重要布局。MASH 药 物不同靶点的核心优势明确，GLP-1 类药物在MASH resolution 方 面疗效突出，侧重体重和代谢的改善；THR-β 药物的两个硬终点疗 效上先偏弱，但能够带来较好的肝脏脂肪获益，口服便捷可作为基 石用药；FGF21 类药物直击抗纤维化通路，重度纤维化、肝硬化人 群证据充分；而口服 pan-PDE 小分子兼顾口服依从性与抗纤维化潜 力，差异化优势突出。 推荐关注众生药业——ZSP1601（pan-PDE）具备强抗纤维化证据、 口服便捷、临床进度领先。ZSP1601 于2026 年5 月公告了IIb 期顶 线数据，结果显示48 周配对肝穿复合终点显著优于安慰剂，纤维化 改善≥1 级且MASH 无恶化、纤维化改善≥2 级且MASH 无恶化， 扣除安慰剂后率差分别为29.50%和10.60%，口服安全性优异，抗 纤维化能力可对标 FGF21 赛道注射制剂。其他推荐公司：海思科， 华东医药，瑞博生物等。 风险提示：研发不及预期的风险，竞争加剧的风险，商业化与诊疗 落地不及预期的风险。