法国市场研究报告

携程集团成立于1999年，是国内最早一批在线旅游（OTA）企业之一，深耕行业已二十余年，已形成覆盖“国内+出境+入境+海外”的全旅游闭环，在全球主要地区建立相对完整的供应链与履约体系。公司依托中高端客群心智、供应链组织及履约服务能力，在OTA行业竞争中建立综合优势。 国内业务是公司当前基本盘。2025年起我国全体公民法定节假日由11天增至13天，假期扩容直接延长居民可支配出行时间，带动国内旅游人次稳步增长；国内游需求稳中有增，出境游持续恢复，中长期国内游占GDP比重及出境游渗透率仍有提升空间。2026年7月，公司公布酒店业务整改措施及新酒店合作规则，强化商家自主经营与服务质量导向，佣金由商家在区间内自主决策，流量分配依据信息分、友好度、品质度、欢迎度、服务费五维综合反映商家经营质量评价，推动平台生态由规模导向转向质量导向。 海外业务以Trip.com一站式平台及Skyscanner（天巡）机票搜索比价平台为核心，是中长期成长驱动力。亚洲在线旅游市场空间广阔且格局分散，尚未出现高集中度龙头；研究机构测算，2031年亚洲海外主要地区的在线旅游市场规模将达4370亿美元，约为当前中国在线旅游市场的1.2倍，2026至2031年复合增速约9%。Trip.com已在中国香港、新加坡、韩国等经济发达地区实现一定布局、市场份额居前，借助公司出境游供应链积累、一站式App及交通票务与住宿预订的交叉销售持续扩张。伴随免签政策优化，入境游规模发展，公司有望借助国内供应链体系与Trip.com协同发展。股权结构方面，公司股权较为分散，第一大股东为Capital World Investors，持股比例约8.9%，创始人兼董事会执行主席梁建章持股约6.5%。 从业务结构看，公司提供住宿预订、交通票务、旅游度假及商旅管理等一站式服务，并通过多年投资并购完善布局，2019年明确全球化战略。其竞争壁垒来自供应链深度、履约质量与中高端客群心智：一方面，公司积累了覆盖全球主要目的地的酒店、机票与目的地资源服务体系；另一方面，年轻客群与自由行占比提升、需求日益个性化多元化，使具备优质供给与履约能力的平台持续受益。在亚洲扩张路径上，Trip.com以本地化团队、多语言App及与出境游供应链的协同切入中国香港、新加坡、韩国等成熟市场，并借助Skyscanner在欧洲等地的流量入口补强国际机票搜索比价能力，扩张路径日益清晰。中长期看，国内游稳健与出境游恢复构成基本盘，海外纯国际业务与入境游则提供增量空间，公司依托全旅游闭环有望在亚洲分散格局中提升市场份额。

AI眼镜是本轮AI终端创新中率先完成产品与市场匹配验证的品类。据维深信息Wellsenn XR数据，2023年全球AI眼镜销量仅约24万台，2024年增至153万台，2025年全球出货量约846万台、同比增长超4倍，2026年上半年全球销量同比增长约263%，第二季度单季销量达348万台、相当于2025年全年的四成。行业研究机构普遍预计2026年全球出货将迈向1500万至1610万台区间，2030年有望达到9000万台，对应2025至2030年复合增速约60%，标志行业由导入期向成长期跨越。 产品形态上，AI眼镜以“减法”实现更快商业化落地：拿掉显示屏，保留摄像头、麦克风、扬声器，将重量和价格压到普通消费者可接受范围。Counterpoint数据显示，2026年上半年无屏AI眼镜占全球AI眼镜出货量的约96%，有屏AR眼镜占比约4%；同期AR+AI眼镜出货同比增长449%，显示型产品在中国厂商推动下开始商业化。技术路线上，芯片呈现三方案并立（以头部平台厂商为主）、显示双主线收敛（光波导与Micro-LED），成本结构中芯片价值量最高、光显次之。 产业链价值向微笑曲线两端集中：上游核心器件（专用SoC、光学镜片）率先受益于整机放量，芯片平台厂商占据关键生态位；镜片因近视、散光等个性化需求提升单机价值量。品牌端战略价值不止于硬件利润，更在于争夺下一代个人计算与AI Agent入口；验光、配镜及售后服务难以完全线上化，成熟验配网络的渠道价值凸显。竞争格局呈“一超多强”：头部厂商凭借“模型+生态+入口”优势主导无屏市场（2026年上半年份额约94%），Rokid等中国厂商依托本土供应链率先推动显示型产品商业化，三星、Google、苹果等科技巨头加速布局。相关公司方面，依视路陆逊梯卡凭借Ray-Ban、Oakley品牌及全球渠道深度绑定头部厂商率先兑现放量；康耐特光学XR业务进入量产爬坡期；明月镜片依托高折镜片技术与小米AI眼镜光学合作打开第二增长曲线。政策端，2026年智能眼镜首次纳入国家数码和智能产品购新补贴范围，进一步降低消费门槛。

本报告为开源证券于2026年10月19日发布的北交所首次覆盖报告，研究对象为杰理科技，一家专注于系统级芯片（SoC）的集成电路设计企业，系工业和信息化部认定的国家级“制造业单项冠军”，主要面向蓝牙音视频、智能穿戴、智能物联终端等领域，为全球市场提供高规格、高灵活性与高集成度的芯片产品。2026年上半年，公司非蓝牙音频芯片实现收入5.16亿元，同比增长27.22%，占主营业务比重提升至35.40%，毛利率同比提升4.36个百分点，实现“收入增长+盈利能力改善”双升，2022—2024年其蓝牙音频芯片出货量高于国内同行业可比公司。技术方面，公司2026年上半年推出新一代端侧AI芯片，并在已完成回片验证的新一代智能穿戴SoC芯片基础上推进智能手表、智能眼镜等产品应用研发。下游应用场景持续拓宽：蓝牙耳机领域，2018—2022年全球品牌TWS耳机出货量从0.46亿台升至3.53亿台（CAGR 66.44%），2024年达3.32亿台；物联网领域，全球市场规模预计从2022年4832.8亿美元增至2028年22704.2亿美元（CAGR 29.4%）；智能穿戴领域，2025年全球可穿戴设备出货同比增长9.1%至6.115亿台，预计2026年、2027年分别同比增长2.2%、2.8%。财务上，公司2024/2025/2026E/2027E/2028E营业收入分别为31.20/28.04/29.57/32.63/36.89亿元，归母净利润分别为7.91/5.96/6.42/7.52/8.70亿元；募投项目投产后首年预计新增营收17.45亿元。从产品演进看，公司主要芯片产品已从蓝牙耳机、蓝牙音箱芯片延伸至智能物联与智能穿戴芯片，2022—2025年智能物联和智能穿戴营收整体稳步增长、营收占比持续提升；公司2015—2025年营收复合增长率达26.07%、归母净利润复合增长率达30.90%，展现出稳健的成长性与盈利能力。在边缘计算趋势下，AI+潮流推动SoC芯片技术升级，端侧AI需求增长为公司的蓝牙音频、智能穿戴与AIoT业务打开更广阔空间，智能家居市场亦预计保持双位数复合增速；与此同时，全球集成电路市场规模在2026年有望实现大幅增长，中国集成电路设计业销售规模持续扩张，为以Fabless模式运行的芯片设计企业提供良好的产业土壤。报告认为，公司作为蓝牙音频芯片细分龙头，积极拓展智能物联与智能穿戴芯片新领域，实现收入增长与盈利能力改善双升。报告同时提示了行业竞争加剧、新品拓展不及预期、原材料波动等风险。

本报告为国盛证券于2026年10月20日发布的五一视界首次覆盖报告，公司成立于2015年，围绕3D图形、模拟仿真与人工智能形成51Aes、51Sim、51Earth三大业务线，分别服务于城市与工业数字化、智驾仿真验证及三维场景开发，并正由数字孪生向物理AI基础设施演进。2026年上半年，公司总收入同比增长129.8%至1.24亿元；其中51Sim收入同比增长545.2%至0.50亿元，收入占比升至41.4%；51Aes收入同比增长65.2%至0.70亿元，占比58.5%，构成收入基本盘。51Aes面向城市及工业数字化场景，通过Aes统一处理多源数据，结合WDP开发平台与ISE仿真能力，满足城市、水利及工业能源等客户在运行监测、风险预判与辅助决策方面的需求，其长期积累的客户资源与行业交付经验有望为物理AI业务提供客户入口与部署基础。51Sim面向高阶智能驾驶研发与验证，核心产品SimOne提供场景重建、传感器及车辆动力学仿真、场景泛化、批量闭环测试和自动评测等功能；截至2025年末，合作客户覆盖全球及中国前二十大乘用车主机厂的55%与60%，以及国内六大国家级检测评估机构；公司计划通过“物理AI工厂”整合算力、软件与数据，拓展数据处理、仿真训练及结果交付等服务，并探索按用量或结果收费的商业模式。Aper系列面向具身数采与运营场景，AperData硬件将多类型采集设备与AperOS平台结合，覆盖任务下发、数据采集、标定、质检与处理；AperOne具身应用平台贯通机器人选型评测、仿真训练、现场部署、协同调度及运营数据回流，主要面向矿山、园区、工厂等场景，AperData发布两日订单超1万套，AperOne已联合云深处、银河通用等公司完成近十种机器人的接入与协同验证。报告预计公司2026—2028年营业收入为7.5、15.3、26.2亿元，同比增长117%、103%、71%，非GAAP净利润为-1.1、0.1、2.5亿元，并采用SOTP估值法给予各业务12倍2027年预期市销率。报告同时提示了下游需求及项目交付不及预期、新业务商业化不及预期、技术迭代与市场竞争、应收款回收不及预期及数据测算偏差等风险。

本报告由新联财通品牌策略研究中心出品（2025—2026年全国文旅市场研究报告，总第58期，2026年6月），依托新联iNews全媒体大数据平台，从品牌研究、媒体研究、市场研究与舆情研究视角，系统梳理全国文旅竞争格局、新现象新业态、标杆案例与运营经验，并给出启示与建议。总量方面，2025年国内出游人次达65.22亿（同比+16.2%，创历史新高），总花费6.30万亿元（同比+9.5%），人均约966元；2026年上半年出游人次34.63亿（同比+5.4%），总花费3.21万亿元（同比+2.0%），人均约927元，市场延续增长但人均花费承压，竞争重点由“扩大客流”转向“延长停留、提升客单、增加复购”。节假日仍是客流集中释放窗口：春节（全年第二大节点，一季度贡献约28%）、清明、五一（错峰反向国风亲子）、端午、中秋国庆（全年最大节点，2025年中秋国庆8天8.88亿人次）、元旦、暑期（历时最长的峰值区间，避暑研学演唱会赛事游）。报告揭示了三大结构性矛盾：一是淡旺季失衡，节假日核心景区客流压力大、淡季设施利用率低；二是区域发展不平衡，“点强面弱”“南热北冷”格局未变，中西部与远郊区县开发不足；三是“流量—收益”剪刀差，部分热点地区客流巨大但文旅营收负增长、人均消费下降，转化效率成为分水岭。新业态方面，报告拆解了申遗成功型（西夏陵申遗后年接待破百万人次、2026年春节+931%；景德镇陶博城游学体量+10%、营收+56%）、文博特展型（上博“金字塔之巅·古埃及文明大展”观众277.80万人次、展期总收入7.6亿元、带动上海城市综合消费超350亿元）、非遗节庆型（成都第九届国际非遗节现场近200万人次、抖音话题11.4亿次、四川全省联动超580万线下；春节申遗后飞猪非遗游热度+40%）、传统民俗型（临潭万人扯绳、周口伏羲、阆中王皮影）等典型案例。在运营经验方面，报告强调“定位决定站位、链路决定效益”，文旅竞争重心正从资源曝光转向消费转化，需以跨城过夜、研学、全城二消等区域旅行体验延长停留时间与客单价值；城市营销应借力申遗、文博特展、非遗节庆与传统民俗等“情绪锚点”，通过社媒话题、OTA县域榜与线下商圈联动实现破圈。在启示与建议层面，报告建议地方政府与文旅企业从单纯追求客流规模转向关注转化效率与复购，强化高品质特展与文旅商体展融合，把博物馆、遗址与非遗从观展点扩展为城市消费入口，并依托全媒体大数据持续洞察媒体生态与舆论传播环境，以数据驱动品牌建设与精准运营。整体来看，2025—2026年文旅市场呈现“总量稳增、人均承压、结构升级、区域分化”的特征，传统文化与科技赋能催生的新现象新业态，正在重塑全国文旅竞争格局与营销范式。

本报告为东北证券于2026年10月19日发布的行业深度报告，聚焦AI算力基建扩张背景下PCB（印制电路板）孔加工环节——即产业链中“卖铲”的耗材与设备赛道。报告首先指出，PCB孔加工成本约占PCB加工总成本的30%—40%，2024年中国钻孔设备价值量占PCB全产业链设备约20%，曝光、检测、电镀分别为14%、12%、10%；据大族数控招股书数据，全球钻孔设备市场规模由2020年约11.74亿美元增至2024年约14.70亿美元，年复合增长率5.8%，2029年预计达约26.83亿美元，2025—2029年CAGR约11.5%。需求端，2024年全球PCB产值回升至735.65亿美元（同比+5.8%），2025年预计达851.52亿美元（+15.8%），2030年预计增至1233.48亿美元（2025—2030年CAGR约7.7%）；结构上，2025年18层以上高多层板、HDI、8—16层板、IC载板产值分别同比增长73%、26%、22%、18%，其中18层以上板2025—2030年CAGR预计达22%，为多层PCB中最具潜力的板块，AI服务器是核心驱动力。供给格局方面，按2025年销量口径，鼎泰高科以11.3亿支居全球首位（份额29%），金洲精工（中钨高新子公司）21%、日本佑能10%、台湾尖点10%，2025年全球CR5达75.7%；激光钻孔仍由海外垄断，是国产替代空间最大的环节，龙头ASP由2026年一季度1.47元/支升至三季度破2元。报告将受益者归纳为三类而非全体：具备产能弹性与结构升级能力的耗材龙头（鼎泰高科、中钨高新）；在高价值量设备品类完成客户验证的设备平台（大族数控、大族激光，CCD背钻机价值量2.5倍、超快激光毛利率超50%）；具备高阶加工能力、能承接高多层与高阶HDI订单的下游龙头（胜宏科技、沪电股份、深南电路）。报告同时提示了下游AI需求不及预期、扩产超预期与价格回落、原材料波动、技术迭代、贸易摩擦等风险。从工艺升级维度看，AI服务器推动PCB板厚与钻针长径比代际抬升，M8/M9级板材与石英布的引入使钻针寿命呈现断崖式衰减，背钻工艺成为高速信号完整性的刚性配置，单机耗量测算区间达13.5—195倍，进一步放大耗材需求；光模块与交换机采用的mSAP工艺则打开钻孔环节的第二增长曲线。上游耗材端，钻针量价齐升的逻辑由产能扩张节奏、2027年预期供给缺口、钨价传导及棒材—涂层—磨床三重壁垒共同支撑，盖板与垫板等辅材增量亦被显著低估；中游设备端，机械钻孔已实现国产主导，而激光钻孔仍由海外垄断，成为国产替代空间最大的环节，CCD背钻机与超快激光在价值量与毛利率上形成双轮驱动，主轴、激光器与精密磨床则为产业链配套的隐形卡点。整体而言，在AI算力资本开支持续高增、PCB向高多层与高阶HDI升级的结构性趋势下，孔加工“卖铲”环节凭借有效供给约束与定价权，有望迎来量价齐升的景气周期。

博众精工是一家以3C自动化设备为基本盘、并横向拓展至锂电、汽车、半导体设备与光模块等新兴领域的专用设备企业，底层能力是长期积累的自动化技术与定制化开发经验。公司通过"技术支撑—定制开发—客户背书—场景拓展"的正向循环，持续开启新的成长曲线。 第一曲线为消费电子业务：2026年上半年消费电子板块营收约11.33亿元，占比约35%。公司是国内极少数具备FATP（最终组装测试）整线覆盖能力的厂商，且为苹果核心供应商；增长点包括端侧AI新品创新周期开启、苹果加速折叠屏等新品迭代带动上游设备景气度，以及向vivo、OPPO、荣耀、三星、传音等安卓系客户拓展带来的增量需求。 第二曲线为新能源业务：2026年上半年新能源板块营收约17.05亿元，占比约53%，已跃居第一大收入来源。2026年头部电池厂开工率回升、扩产力度加大，公司新能源业务充分受益；在换电领域，核心客户规划大规模新建换电站，公司作为其核心换电设备供应商有望受益。截至2026年上半年末，新能源板块在手订单约48.25亿元，同比增长约99.71%。 第三曲线为半导体/光模块业务：2026年上半年半导体板块营收约2.22亿元，占比约7%。公司2022年进入半导体领域，聚焦光通信与先进封装，布局固晶设备（含共晶工艺）、AOI检测设备、自动化装配，并通过收购中南鸿思补全核心环节耦合设备，形成从贴片、耦合到组装的光模块全流程自动化闭环；共晶贴片机在400G/800G/1.6T光模块领域实现批量销售，并具备海外交付能力，针对3.2T及CPO技术演进已启动下一代产品研发。财务表现方面，公司营业收入由2024年的约49.5亿元增长至2025年的约65.7亿元，2026年上半年延续增长态势；盈利能力上，2026年上半年毛利率约29.16%，较2025年（28.26%）有所回升，主要得益于新能源客户开工率回升带动板块毛利率修复，期间费用率稳中有降。公司股权结构集中，实际控制人通过控股股东及一致行动人合计持股比例较高，并通过股权激励绑定核心团队，彰显长期发展信心。三条成长曲线叠加的平台化拓展逻辑，使公司具备从单一3C设备商向多元自动化平台型企业演进的成长潜力。

泰金新能是一家深耕高端装备与材料领域二十余年的企业，主营业务涵盖电解成套装备、铜箔设备等高端专用装备，广泛服务于锂电铜箔、电子电路等制造环节，并持续推进关键装备与材料的国产替代。 公司发展历程可追溯至2000年前后，长期聚焦专用设备与核心零部件的自主研发。根据财务数据，2021年至2026年上半年，公司营业收入与归母净利润整体保持增长态势，2026年上半年营业收入约32.91亿元，同比增长约54.51%；分业务看，电解成套装备、铜箔设备等构成主要收入来源，同时公司不断拓展新产品、新客户，推动业务结构优化。公司新增订单持续增加（2021—2026年上半年），反映下游扩产需求旺盛；分业务毛利率显示核心装备业务盈利能力突出，期间费用率随规模效应逐步摊薄。 下游需求方面，铜箔设备市场受新能源电池扩产与高端电子电路升级驱动，2019—2028年中国铜箔设备市场规模持续扩张，高端锂电铜箔、高频高速电路用铜箔对设备精度与效率提出更高要求。公司电解成套装备通过电化学工艺实现箔材的连续生产，工作原理涵盖电解液循环、阴极辊传动、张力控制等核心环节；随着下游客户对极薄铜箔、复合铜箔等新产品需求提升，设备更新换代需求旺盛。 公司股权结构相对集中，核心团队兼具产业运营与技术研发经验。在客户结构方面，公司设备已进入国内主流铜箔生产企业供应链，并伴随下游产能向高端化、极薄化升级而持续获得订单。公司重视研发投入，围绕阴极辊、电解液循环系统、张力控制等核心环节形成技术壁垒，部分关键部件实现自主可控。随着复合铜箔、高频高速电路等新兴需求涌现，铜箔设备向高效率、高精度、宽幅化方向演进，为公司带来持续的设备更新与扩产需求。在中美科技竞争与供应链安全背景下，高端装备材料的国产替代进程加速，公司凭借长期技术积累、产品演变能力与客户背书，有望在铜箔设备等细分领域持续提升市场份额，开启高速增长期。

鲟龙科技是一家以鲟鱼全产业链为核心业务的企业，核心为鱼子酱业务，并延伸至鲟鱼制品业务。公司是全球最大的鱼子酱生产企业，自2015年起连续多年销量位居全球第一，2025年市占率达36.1%，大幅领先第二名。鱼子酱业务为公司收入主体，2026年上半年收入占比约91.4%。 从资源端看，公司拥有优质冷水资源、全球最大的鲟鱼种质资源库与完整的鱼龄梯队，采用网箱、循环水等可控养殖体系，分池分龄管理，连续多年盘点准确率高、成活率高，无大规模疫病，灭失风险较低，形成难以复制的稀缺性护城河。从产品端看，公司覆盖六大品种，价格带跨度大（据招股书约2196元/公斤至7486元/公斤），产品价值随鱼龄提升，终端溢价达出厂价的5—7倍，并向零食化、礼盒化延伸。从渠道端看，公司海外收入占比较高（2026年上半年约83.0%），具备全球高端客户网络，渠道利润丰厚，自有品牌占比提升有望拉升平均售价；国内已设五大销售中心、覆盖两千余家伙伴并计划开设门店。 需求方面，据公司招股书，2020—2025年全球鱼子酱销量由389.6吨增至808.4吨（期间年均复合增长率约15.7%），预计2030年达1343.9吨；2025年全球鱼子酱销售额约36.6亿美元，预计2034年达91.3亿美元。中国消费量增长尤为迅速，2020—2025年及2026—2030年预计复合增速显著高于全球。供给方面，2024年公司5—6龄鲟鱼大幅增长，2029年或迎来产能向上拐点；2025年5—6岁梯队生物量储备达3197吨，或为2027—2030年的供给主力。公司高ROE由资源、产品、渠道三端合力铸就，商业模式更接近稀缺高端消费品，而非传统大宗农业。盈利能力方面，公司毛利率长期维持在较高水平（2025年约67.7%），净利率约47%，体现出高端消费品的强盈利属性；2025年营业收入约7.69亿元，归母净利润约3.63亿元。公司采用可控养殖体系整合上游资源，并通过分池分龄管理保障鱼龄梯队连续供给，降低了生物资产灭失风险。此外，公司鲟鱼制品业务（含鱼肉食品、护肤品等）逐步培育，有望丰富产品矩阵、打开第二增长曲线，进一步平滑单一品类周期波动。

粘胶短纤是一种以天然纤维素（木材、棉短绒、竹片等）为原料，经碱化、老化、磺化等工序制成的人造纤维，与棉花、涤纶短纤在舒适性、透气性等方面存在部分替代关系。根据中国化纤工业协会数据，2025年粘胶短纤约占粘胶纤维总产量的95%；下游主要用于纱线（约70%）和无纺布（约30%）。粘胶短纤是最接近棉花的人造纤维，在可纺性、标准化程度及染色性上较棉花具备比较优势，因而在棉花紧缺、价格高企时下游会增加短纤用量。 供给端格局高度集中，前三大企业市占率已超过70%，且2019年以后国内产能逐步趋于稳定，未来规划新增产能相对有限，行业有望避免无序价格竞争。2025年8月以来，国内粘胶短纤行业开工率维持在85%以上较高水平，并进入去库周期，当前库存已接近2020年以来最低水平，呈现"高开工+低库存"的景气特征。 需求端存在多重驱动。一方面，全球棉花供给预期偏紧：根据USDA 2026年10月预测，2026/2027年度全球棉花总产量约2568万吨，较2025/2026年度减少约89.3万吨（同比降幅约3.4%），主要产区中国、美国、澳大利亚均预计减产；同期全球棉花需求约2680万吨，温和增长1.9%，期末库存预计降至2022/2023以来最低水平。棉花-粘胶短纤价差自2025年以来逐步走扩，截至2026年9月末处于2015年以来较高历史分位数，粘胶短纤性价比提升带动替代需求。另一方面，纱线领域涡流纺产能快速扩张，粘胶短纤加工适配性强、需求充分受益；无纺布在下游占比逐步提升，国内无纺布产量连续两年增速超5%，Research Nester预计2025—2037年全球无纺布行业规模年均复合增长率约8.6%，有望成为另一增长极。报告回溯行业周期，指出2019年以后行业格局由分散走向集中，新增产能有限使行业从无序竞争转向有序发展，头部企业话语权显著增强。相关标的包括中泰化学、三友化工、吉林化纤等具备较大粘胶短纤产能的龙头企业，行业集中度提升有望改善整体盈利的稳定性。整体来看，在"高度集中+有限新增"的供给新格局与"棉花替代+涡流纺/无纺布需求提升"的多重需求驱动下，粘胶短纤供需共振，行业有望迈入复苏新周期。

本报告对一家国内全产业链布局的牧业龙头企业进行了深度研究。公司前身为配合饲料厂，2007年开始专注牧场经营，目前以原奶、反刍料销售为核心业务，并向育种、草业、饲料、奶牛养殖等上游环节延伸，构建起覆盖乳业上游的全产业链体系。2025年，公司实现营收206.5亿元，同比增长2.8%；原奶销量达415万吨，市占率位居国内第一。公司与下游乳业龙头伊利集团深度绑定，2025年向伊利销售原料奶产生收入154.7亿元，占其原奶销售收入的96.6%，销售稳定性较高。在原奶主业方面，公司不断拓展特色奶等高毛利产品，凭借高附加值实现明显溢价销售：2025年公司原料奶平均售价为3.86元/公斤，显著高于行业平均的3.06元/公斤。公司持续推进原奶业务整合与育种体系研发，子公司是中国最大奶牛育种企业，并积极推进智慧养殖，单产效率提升推动产量增长与成本下行。截至2025年底，公司奶牛存栏量达61.9万头，成母牛占比55%；2025年奶牛单产提升至12.9吨/头，公斤奶销售成本同比下降8.3%至2.54元/公斤。在业绩弹性方面，国内供给收缩叠加进口配额限制，肉牛价格震荡上行，公司开始布局肉牛业务，将低产奶牛牛群做肉牛杂交并养殖至架子牛出售，淘牛价格上涨增厚了利润。2026年上半年，成本下行与淘牛价格上涨等因素抵消了奶价下行冲击，公司实现扭亏为盈。此外，公司充分利用现有饲料产能优势，做好“内供外销”，与原奶产业构成协同；产业链配套业务利润波动相对较小，为公司提供稳定的现金流与利润支撑。整体来看，公司正受益于原奶价格周期上行与肉牛周期共振带来的业绩弹性。从财务表现看，公司2024年、2025年归母净利润分别为-6.91亿元、-4.32亿元，预计2026至2028年分别达15.08亿元、32.27亿元、34.15亿元，实现由亏转盈后的业绩释放；EBITDA由2025年的7.96亿元提升至2026年预期的25.21亿元。公司现金流表现有所改善，与大型乳企的绑定保障了原奶销售的稳定性。在产业链配套方面，反刍料等业务利润波动相对较小，为公司提供稳定现金流；公司亦积极推进草业、育种等上游环节的协同，强化全产业链成本与技术壁垒。整体而言，原奶价格周期上行叠加肉牛业务贡献，有望推动公司盈利进入新一轮扩张期。

本报告对一家以育儿产品切入、定位家庭全场景智能中高端产品的消费品牌企业进行了首次覆盖研究。公司核心品牌在母婴人群中拥有较高知名度与认可度，以婴儿推车、儿童安全座椅等育儿产品为切入点，具备较强的爆款打造能力。报告认为，公司创立不到十年即实现较快成长，核心在于成熟的产品思维（立足高刚需、高频、高传播、高市场容量、高溢价的“五高”逻辑打磨爆品）以及多元精细化运营带来的高用户留存与复购。公司私域会员规模从2022年的2.4万人增长至2026年上半年的111万人，复购率达62.7%，私域收入三年复合增速超过144%，全渠道会员超过300万人。在行业层面，中国育儿产品市场2024年规模达1441亿元，总量稳步扩张且中高端占比持续上升，带来结构性成长机遇；但整体竞争格局较为分散，公司在中高端育儿耐用品赛道处于领跑位置。公司产品覆盖出行、睡眠、喂养及婴儿护理四大场景，其中婴儿护理场景收入快速增长，喂养场景毛利率达较高水平。面向未来，公司成长路径主要有三条：一是核心品类AI升级迭代，2026年作为产品大年，婴儿推车、汽车安全座椅、婴儿床及婴儿餐椅等核心产品落地AI升级；二是新品类与业务边界拓展，推出智能牙刷等新品，并成立机器人子公司，探索整机销售、OEM代工、零部件供应等模式，先后与出行平台、材料企业达成合作布局智能出行与机器人联合研发；三是全球化布局，2025年10月与韩国婴童领域龙头合作登陆韩国市场，未来计划通过合资或并购进入欧美等市场。整体而言，公司正从育儿产品向家庭全场景智能产品、从中国市场向全球市场双向拓展。从财务质量看，公司营业收入由2024年的12.49亿元增至2025年的14.46亿元，预计2026至2028年分别达17.22亿元、21.01亿元、24.85亿元；毛利率维持在约50%的中枢水平，净利率随费用优化由2024年的4.7%提升至2026年预期的10.6%。公司通过线上线下全渠道覆盖，线上为主、线下逐步渗透，并借助差异化营销与私域精细化运营培育品牌粘性。整体而言，公司凭借强产品力与品牌心智，正加速推进核心品类AI升级、向家庭生活科技赛道战略转型，并依托品类拓展、全球化布局与私域运营持续打开长期成长空间。

本报告对一家成立于2018年、专注云端AI芯片的国产半导体企业进行了深度研究。该公司以AI加速卡及模组、智算系统及集群和IP授权为主营业务，腾讯为其第一大股东，持股比例约18%，同时也是其终端第一大客户。2026年上半年公司营收11.20亿元，同比增长279.08%；2025年公司AI加速卡及模组销量约6.49万张（不含集成于智算系统的部分），在中国AI加速卡市场占有率约1.7%，在国内第三方AI芯片厂商中位居前列。公司预计2026年1至9月营收23至30亿元，同比增长326%至455%，亏损同比收窄。报告认为，全球AI加速卡市场正处于高速扩张期，灼识咨询预计其规模将从2024年的1190亿美元增至2028年的5258亿美元；中国市场需求2028年将超过万亿元人民币，约占全球30%。在外部科技限制加剧与国内产业政策密集支持的背景下，AI芯片国产化成为确定性趋势。报告强调，进入头部互联网厂商供应链对国产AI芯片供应商至关重要，预计2028年字节、阿里、腾讯的AI资本支出将占国内近50%。在竞争力方面，公司深度绑定腾讯，2025年对腾讯直接销售占比达77.58%，受益于腾讯持续加大的AI投入；公司拥有不依赖CUDA生态的全栈软件平台，第五代、第六代芯片研发有序推进，并具备超节点与万卡集群的工程能力。此外，公司通过IPO引入包括腾讯系投资主体、小米集团、上海仪电、国内头部代工厂、兆易创新等在内的战略配售投资人，在存储、产能、客户等方面获得资源支持。公司通常对晶圆、存储芯片等重要物料提前订货并支付较高比例预付款，以锁定上游产能。整体来看，国产AI芯片正处于从训练主导向推理主导切换、从进口依赖向自主可控过渡的关键窗口期。从财务表现看，公司营收由2024年的7.22亿元增长至2025年的9.90亿元，并预计2026至2028年分别达到36.19亿元、105.68亿元、209.89亿元，亏损幅度持续收窄并有望于2027年转正。毛利率在规模效应下显著提升，期间费用率随营收放量持续摊薄。在产品布局上，公司已完成四代架构五款产品的规模化商用，覆盖训练与推理场景，并在研第五代、第六代芯片；其不依赖CUDA生态的全栈软件平台降低了客户迁移门槛，超节点与万卡集群能力在头部互联网场景得到验证，为后续国产算力黄金时代的需求释放奠定供给基础。

本报告聚焦AI与游戏产业融合带来的互动影游（也称互动影视游戏、AI原生互动内容）新赛道，系统梳理了行业从“真人实拍”向“AI原生”生产方式的演进逻辑。报告首先指出，互动影游需求已获初步验证：《盛世天下》系列全渠道销量突破500万套，说明该品类具备大众化基础；AI原生产品《不问凡尘》于2026年9月23日上线Steam抢先体验版本，三周内预估售出约29.2万份，预计上线发售三周总流水处于700万至800万元水平，完成了AI原生互动内容的首次规模化商业验证，但尚未跨过爆款门槛。监管层面，互动剧已首次纳入备案体系，合规框架逐步落地。在成本结构方面，报告测算显示，传统真人实拍管线制作两小时互动内容成本约500至1000万元，开发周期约2年，分支需逐条实拍，工作量随分支数量倍增；而AI生成管线成本约10万元/两小时，开发周期压缩至2至3个月，动态生成使分支无需重拍，边际成本仅为推理调用费。按Steam 30%分成、真人管线58元与AI管线29.7元定价测算，回本销量从真人管线的约24.6万套降至AI管线的约2.41万套，门槛下移约90%，单位内容成本压缩约98%。报告认为，AI正推动互动影游由降本工具升级为内容与玩法核心：交互形态从有限分支的固定选项走向AI NPC长期记忆、动态分支与实时生成；需求侧情绪价值需求超过竞技快感，平台争夺交互式内容的用户时长与创作者供给。驱动因素包括腾讯TDream一站式创作平台内测、字节Seedance 2.5、谷歌Genie 3世界模型（720p/24fps实时交互）等专业技术平台的推进，以及抖音互动空间广场、火龙漫剧互动小游戏频道等平台端入口的兴起。报告建议沿“平台—内容—IP”三线关注产业链，覆盖内容制作、IP与参投、模型/平台、工具等细分环节。报告进一步归纳了行业处于快速扩张期的四条信号渐次落地：品类需求验证、AI原生产品规模化商业验证、监管合规落地（互动剧首次纳入备案体系）、平台集体入场及AI平台工具出现（腾讯TDream等）。市场此前普遍认为AI在游戏行业仍处早期，更多被视为美术外包与测试环节的降本增效工具，而报告强调AI对游戏产业的意义被低估，互动影游作为内容最重、客单价最高的交互式内容形态，有望率先兑现成本结构变动与利润率上行。

本报告为中信建投证券政策研究团队于2026年10月19日发布的政策深度报告，围绕《中共中央 国务院关于发展新质生产力的意见》进行学习体会与解读。报告认为，该《意见》由中共中央、国务院联合印发，规格高、覆盖广，核心作用是将过去三年关于新质生产力的理论、规划与产业实践统一到一套全国性行动标准，政策重心由全面支持转向规范标尺。文件从科技创新、科技与产业融合、发展方式、体制机制、人才机制5个方面部署19项重点任务，既扩充耐心资本、科技创新债券、科技租赁与研发税收等支持工具，又以三个不能、一个严禁、追责、反内卷和分类监管约束低效重复建设。报告从政策演进角度回顾，新质生产力于2023年9月首次提出，2024年1月中央政治局集体学习作出系统阐释，2024年3月写入政府工作报告，二十届三中全会纳入体制机制部署，2025年提出建立未来产业投入增长机制，2026年恰逢提出三周年之际印发《意见》。报告从政策口径角度指出，识别标准正由行业标签转向生产力质态，强调技术、要素与组织方式能否带来生产率、质量和效率提升，传统产业通过数智化、绿色化与设备更新同样属于政策主线。产业层面，三类产业对应不同重点：传统产业重在设备更新与技术改造，新兴产业强调反内卷、并购整合与竞争秩序优化，未来产业强调多路线探索、中试验证与应用场景。市场层面，报告认为近期科技成长板块调整由海内外多重因素叠加导致，短期内市场受到三季报业绩验证、高利率环境及前期高位筹码消化等因素扰动，科技成长板块呈现震荡分化，未形成持续性主题催化；但中长期应更关注企业份额、订单兑现与现金流质量，投资框架由追逐政策主题转向筛选产业赢家。中长期应沿政策方向、资金投入、项目落地、资本开支、订单、有效产能、收入与现金流链条跟踪，市场定价将从政策关键词驱动估值逐步转向技术、场景、份额与现金流驱动盈利。报告同时提示政策执行节奏与产业落地不及预期等风险。

本报告由中伦律师事务所发布，题为《寰察知势：企业知识产权全球化布局与价值重塑》，系统梳理中国企业出海背景下的知识产权合规与价值运营议题。报告以宏观变局开篇，指出中国企业正从产品出海走向技术出海、品牌出海与创新能力出海，但知识产权能力全球化速度与企业出海速度并不匹配。引用中国知识产权研究会《2024年度中国企业海外知识产权纠纷调查》数据，2024年在美涉中国企业的知识产权诉讼中，中国企业作为被告占比高达96.31%，在欧盟和英国相关诉讼中被告占比82.67%，超六成美国商标诉讼因中国企业缺席应诉而败诉；跨境电商方面，2024年中国企业在美涉及案件1302起，已结案中临时限制令比例达75.62%。报告主体分为四大板块：全球布局部分涵盖中企出海核心市场的知识产权进入模式与策略、FTO分析与IP尽职调查、全球商标全生命周期布局；价值运营部分讨论从IP保护到商业变现、跨境IP资产交易与许可转让、专利池的产业实务与合规操作；跨境维权部分聚焦标准必要专利诉讼协同应对、欧盟专利管辖机制（以博西家电诉伊莱克斯案切入）、中企海外商标侵权诉讼、跨境电商赴美IP诉讼与临时限制令应对、全球AI典型诉讼；此外还涉及技术出口管制下硬科技出海的知识产权风险应对、跨境商业秘密合规治理、从数据出境与贸易执法反制三重维度看涉外知产纠纷合规、生物医药技术出海合规、大模型时代传统开源协议的适用困境与重塑等新兴议题。在跨境维权部分，报告还结合欧盟统一专利法院管辖机制的变化，提示企业需在产品进入欧洲市场前完成自由实施分析与权利布局。整体而言，报告强调中国企业在加速全球化的同时，必须将知识产权从被动保护转为主动的价值运营与顶层架构设计，以应对管辖扩展、程序联动与长臂管辖带来的新型挑战。报告旨在为企业国际化提供跨境IP顶层架构设计与风险防控思路。

本报告为国信证券于2026年10月19日发布的CPU行业深度系列报告，系统梳理全球CPU产业的需求、供给格局与价格趋势。报告指出，CPU作为计算机核心部件，其字长、晶体管数量、主频与核心数持续提升，是程序调用与运行的枢纽。需求侧方面，2025年全球CPU市场规模达747.37亿美元，同比增长10%，其中消费级445.30亿美元、服务器302.07亿美元；2025年消费级CPU出货量4.39亿颗，2026年二季度消费级市场规模121.27亿美元、出货量1.03亿颗。核心驱动来自AI：一方面AI HeadNode中CPU与GPU配比逐步从4:1向2:1演变，英伟达GB200已将配比提升至1:2，AMD将2030年全球服务器CPU市场规模上调至1200亿美元，对应年增长率35%以上；另一方面AI大模型从ChatBot转向Agent工作流，CPU负责编排子智能体并支撑其调用的数据库、搜索引擎等外部资源，显著拉动CPU需求。供给侧方面，2025年服务器CPU中x86架构占比约87%、ARM约10%且持续提升，英特尔与AMD占据主要份额，AWS、英伟达自研CPU快速放量；消费级CPU中英特尔、AMD主导台式机与笔记本，ARM架构在平板领域占优，苹果、高通、联发科为龙头，2025年笔记本CPU收入维度英特尔、AMD、苹果市占率分别为67.3%、18.0%、12.3%。价格方面，2026年一季度服务器CPU平均售价达1020.6美元、消费级105.1美元，服务器ASP创历史新高。从细分结构看，2025年消费级CPU中台式机、笔记本、平板市场规模分别为145.73亿、267.45亿、32.12亿美元，占比32.7%、60.1%、7.2%；受益于AI PC渗透率提升，消费级CPU平均售价持续上行。报告同时梳理了全球与中国服务器CPU竞争格局，指出英特尔、AMD在x86生态中保持领先，而ARM阵营在云厂商自研芯片推动下份额上行，竞争格局呈现多元化趋势。报告提示2026年全球CPU供不应求带动价格上涨，英特尔、AMD产品涨价，国产CPU厂商如海光信息、海思鲲鹏等国产替代进程有望加速。报告预测服务器CPU市场规模将由2025年的302.07亿美元进一步扩张，AI算力基础设施投资持续放量成为中长期需求基石，并预计2030年全球CPU市场规模增至1307.8亿美元，2025至2030年复合增长率约34%。报告同时提示需求不及预期、价格下跌及互联网大厂自研替代等风险。

本报告为中泰证券于2026年10月19日发布的国防军工行业定期报告，聚焦年内军工板块的重要催化因素与产业动态。报告首先对当周市场表现进行回顾：申万国防军工指数当周下跌1.90%，在31个申万一级行业中排名第9；板块PE（TTM）为47.91倍，过去五年PE分位数为39.3%，各子板块中航天装备估值分位数高达85.9%、地面兵装94.7%、军工电子71.8%、航空装备74.8%，航海装备仅0.3%。报告核心观点之一围绕珠海航展展开：第十六届中国国际航空航天博览会定于2026年12月7日至13日在珠海举办，恰逢中国航展创办30周年，展期延长至7天，已有近50个国家和地区超1100家企业确定参展，参展装备超3000件，首展首秀占比约10%。航空工业集团将展出370余项产品，较上届增加超30%；中国航发展出近90型发动机及燃气轮机，近一半首次公开亮相；中国电科展出550项前沿产品，其中73项军品首次展出；兵器工业集团展品达468项，新研及改进展品144项。无人与反无人体系化展演成为新质战斗力重点方向，航天科工推出一体化防空及升级版反无人机体系，莲洲展区已有90家企业、40架航空器报名。核心观点之二聚焦商业航天：朱雀二号改进型遥四运载火箭一箭十星发射成功，将国星宇航算力卫星与蓝塔智能光传卫星送入轨道，星算计划两批累计入轨20颗算力卫星，单星最高算力744TOPS，星间激光通信速率最高100Gbps，在轨计算能力达5POPS，并开展基础大模型在轨训练验证，带动星载激光通信终端与光学器件需求。报告还梳理了航空装备、航天装备、军工信息化、低空经济、核工装备等重点赛道动态，其中沃兰特与川航低空签署50架客运eVTOL采购协议，西部超导参与设立的合肥聚能超导线材项目投产。报告最后按主战航空、两机、军贸、商业航天、无人与反无人装备等方向给出关注建议，并提示技术研发、政策支持与商业化落地等风险。

本报告为申万宏源保险资金运用追踪系列之二，聚焦2026年二季度（2Q26）保险资金重仓A股的规模、结构与头部险企分化。报告显示，险资A股重仓规模自2023年一季度稳步提升，截至2026年6月末重仓持仓市值达7131亿元，累计增幅88.2%，环比提升7.9%；险资股票配置规模合计4.1万亿元，重仓股占比17.4%。2Q26险资净加仓规模环比增长36.8%至1019亿元，创2023年以来单季新高，入市节奏明显加快。持仓风格上，截至6月末价值与成长风格重仓股规模占比分别为48.4%与18.2%，其中大盘价值占42.8%、大盘成长10.4%、中盘成长4.7%；2Q26成长风格获加仓318亿元、价值风格获加仓468亿元，险资在延续加仓大盘价值股趋势的同时，加速布局大、中盘成长。行业分布方面，重仓股市值占比前五为银行（37.6%）、公用事业（11.8%）、家用电器（5.5%）、交通运输（5.1%）、电子（5.0%），其中2Q26银行股占比出现2023年以来最大单季降幅；加仓前五行业为公用事业、家用电器、银行、食品饮料、通信，增配规模分别为222亿、202亿、198亿、98亿、92亿元；个股层面，美的集团、中国核电、浦发银行加仓规模居前三，分别为202亿、84亿、77亿元。头部险企分化显著：截至6月末8家头部险企重仓股市值环比增长17%至4824亿元，2Q26合计加仓948亿元。细分看，国寿重仓规模环比+19.4%至2469亿元，成长/价值风格占比变动至24.0%/56.0%，2Q26净加仓517亿元，聚焦银行、通信、煤炭、食饮；平安重仓+17.4%至1171亿元，聚焦公用、家电；人保重仓+144.4%至115亿元，增幅居首，聚焦银行、公用、电力；太保重仓+8.1%至358亿元，成长风格占比升至58.7%，聚焦有色、电力、汽车；太平重仓+20.9%至363亿元，价值风格占比达74.8%；新华重仓-6.2%至239亿元，2Q26净加仓-28亿元、增配非银、电力、钢铁；阳光重仓+10.1%至49亿元，聚焦公用；泰康重仓-27.1%至61亿元，重点增配有色。各公司在银行、通信、公用、家电、有色、电力等板块的聚焦方向差异明显，体现出头部险企在风格与行业偏好上的显著分化。报告同时提及长端利率下行、权益市场波动、大灾频发及监管政策超预期等风险。

本报告是山西证券关于3D打印行业的专题系列之三，核心判断为工业3D打印即将进入大规模量产阶段。报告认为产业奇点已至，正从「原型制造」向「批量生产」质变，增长有望加速。市场规模方面，2025年全球3D打印市场规模达到242亿美元，同比增长10.9%，预计到2034年有望增至1145亿美元；中国作为全球制造业大国，在政策与内需双重驱动下成为最重要的增长极，2025年中国3D打印产业规模已达700亿元，2027年有望突破千亿元。设备是产业链价值的集中体现，全球金属增材制造设备销量从2015年的800余台增至2024年的2900余台，年复合增长率达15.38%。下游应用加速拓展：汽车领域，3D打印从试制走向功能件量产，随形冷却水路模具可将冷却效率提升30%至50%，宝马、小米等车企已积极探索量产车应用；3C消费电子领域，钛合金结构件成为核心驱动力，苹果、华为等头部厂商在手机中框、折叠屏铰链等大量采用钛合金，3D打印将材料利用率提升至90%以上，2025年以来OPPO Find N5铰链、Apple Watch Ultra 3表壳已实现百万级量产，苹果首款折叠屏iPhone有望进一步引爆需求；人形机器人成为新渗透方向，金属3D打印凭借复杂结构一体成形、拓扑优化轻量化优势，已在灵巧手、上臂壳体等核心部件批量应用。产业链格局方面，行业正从单一设备销售向「设备+材料+软件+服务」的平台化模式演进，德国EOS、惠普、3D Systems、SLM Solutions等国际企业技术领先，而国内以铂力特、华曙高科为代表的企业凭借快速迭代、高效交付与综合性价比，有望在大规模量产阶段占据先手。具体到企业层面，铂力特已形成材料、设备、服务规模化量产能力，在航空航天、3C等领域市占率领先；其合同负债从2021年的0.38亿元增至2026年上半年1.58亿元，在手订单持续积累，在建工程由1.91亿元攀升至11.45亿元，员工总数由1120人增至3415人，产能扩张与人力资本投入为中长期成长提供支撑。华曙高科则是少数同时具备金属SLM与高分子SLS设备、材料、软件全自主研发能力的企业，2021至2025年营收由3.34亿元增至7.15亿元，2026年上半年同比增42.27%，但利润率仍处低位，毛利率由2021年的56.74%逐年降至2026年上半年42.27%，盈利空间受成本端挤压。报告判断，在平台化生态构建与综合服务能力竞争下，率先打通产业链一体化、具备粉体制备技术突破的企业将分享最大增长弹性，同时提示下游应用拓展、市场竞争、技术路线迭代、核心零部件供应链及企业现金流等风险。